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Tened en cuenta que nada de lo que se expone en este espacio es una recomendación de inversión, y que cada cual es responsable de sus decisiones. También quisiera recordar que no soy un profesional del sector y que podría tener conflicto de intereses en las compañías que analizo.
La empresa que voy a tratar en los siguientes post es Service Corporation International, Inc (en adelante SCI). La primera vez que supe de ella fue gracias a Peter Lynch (¡!), ya que la menciona en su libro “un paso por delante de Wall Street”. No me quiero enrollar más, así que voy a por ello.
Fuente www.sci-corp.com
Memento mori es un dictum latino que significa literalmente “recuerda que morirás”. El uso de esta frase se empleaba para recordarle a un militar triunfante en un evento bélico que no fuese soberbio, pues la condición mortal es infranqueable. La expresión apunta a la fugacidad de la vida, y otro de sus usos se encontraba conectado con el simple imperativo: debemos recordar nuestra mortalidad como seres humanos.
Enrique Sánchez Ballesteros
Facultad de Filosofía UV
ensanchez@uv.mx
La compañía de un vistazo
General
SCI es el mayor proveedor de productos y servicios para el cuidado de la muerte de América del Norte, con una red de cementerios y ubicaciones de servicios funerarios sin igual en escala geográfica y alcance. Al 31 de diciembre de 2023, SCI opera 1.483 lugares de servicios funerarios (el equivalente español son los tanatorios) y 489 cementerios (incluidos 305 lugares combinados de servicio funerario/cementerio), que están diversificados geográficamente en 44 estados, ocho provincias canadienses, el Distrito de Columbia y Puerto Rico.
SCI es conocida por nuestra marca Dignity Memorial®, la primera marca transcontinental de productos y servicios para el cuidado de la muerte de América del Norte. Más marcas dentro de SCI son Dignity Planning™, National Cremation Society®, Advantage® Funeral and Cremation Services, Funeraria del Angel™, Making Everlasting Memories®, Neptune Society™ y Trident Society™. Las operaciones de servicios funerarios y cementerios consisten en ubicaciones de servicios funerarios, cementerios, ubicaciones combinadas de servicio funerario/cementerio, crematorios y otros negocios relacionados, lo que nos permite atender una amplia gama de necesidades de los clientes. SCI vende propiedades de cementerio y mercancías y servicios funerarios y de cementerio en el momento de necesidad y antes de la necesidad.
Capital humano
En diciembre de 2023, la empresa cuenta con más de 17.000 empleados a tiempo completo y más de 7.000 personas a tiempo parcial. Aproximadamente, el 2,5% de la masa laboral se encuentra sindicada y no hay disputas laborales significativas.
A los empleados de EE.UU, SCI les ofrece cobertura de seguro médico y de salud grupales, mientras que a los canadienses están cubiertos por otros planes de contribución.
Historia
SCI fue constituida en Texas en julio de 1962. El plan de negocios original se basó en eficiencias de escala, específicamente reduciendo los costos generales al compartir recursos como servicios de preparación, apoyo administrativo administrativo, transporte y personal entre las ubicaciones de servicios funerarios en una empresa. SCI se propuso aplicar esta estrategia operativa mediante la adquisición de negocios de atención de la muerte en otros mercados durante las próximas tres décadas. A partir de 1993, la compañía comenzó su expansión más allá de América del Norte y adquirieron importantes empresas de atención de la muerte a nivel internacional.
Entre mediados y finales de la década de 1990, las adquisiciones de centros de atención de la muerte se volvieron extremadamente competitivas, lo que dio lugar a mayores precios de adquisición y a una reducción sustancial de los rendimientos del capital invertido. En 1999, se redujo significativamente nuestro nivel de actividad de adquisiciones y desinvertimos en algunos de nuestros negocios internacionales y en muchos lugares de servicios funerarios y cementerios de América del Norte. Al mismo tiempo, comenzó a capitalizar la fortaleza de su red introduciendo en Norteamérica la primera marca transcontinental de servicios y productos para el cuidado de la muerte: Dignity Memorial®.
A finales de 2006, comenzaron una serie de adquisiciones estratégicas hasta 2013 al adquirir Alderwoods Group, Keystone North America, The Neptune Society, Inc., también conocida ahora como SCI Direct, y Stewart Enterprises, Inc. Hoy día, siguen buscando adquisiciones estratégicas y desinversiones completas de funerarias y cementerios no estratégicos.
El negocio
Los negocios operativos constan de tres patas: servicios funerarios, cementerios y ubicaciones combinadas.
Los lugares de servicios funerarios brindan todos los servicios profesionales relacionados con funerales y cremaciones, incluido el uso de instalaciones de funerarias y vehículos motorizados, organización y dirección de servicios, mudanzas, preparación, embalsamamiento, cremaciones, conmemoración y catering. En los lugares de servicios funerarios se venden mercancías funerarias, incluidos ataúdes y accesorios relacionados, urnas y otros receptáculos de cremación, contenedores de entierro exteriores, flores, tributos en línea y en video, productos de papelería, productos conmemorativos de ataúdes y cremaciones y otras mercancías auxiliares.
Los lugares combinados de servicio funerario/cementerio son negocios en los que un lugar de servicio funerario está ubicado físicamente dentro o contiguo a un cementerio de nuestra propiedad. Las ubicaciones combinadas permiten que ciertos costos de instalaciones, personal y equipo se compartan entre la ubicación del servicio funerario y la ubicación del cementerio. Las instalaciones combinadas suelen ser más competitivas en costos y tienen un margen bruto más alto que las operaciones funerarias y de cementerio que se operan por separado. Las ubicaciones combinadas también crean sinergias entre el personal de ventas de funerales y cementerios y brindan a las familias mayor comodidad para comprar mercancías y servicios tanto para funerales como para cementerios en un solo lugar. Es la red más amplia de América del Norte.
Los cementerios brindan derechos de entierro de propiedad del cementerio, incluidos lotes desarrollados, criptas con césped, espacios de mausoleo, nichos y otras opciones de entierro y conmemoración de cremaciones. En los se venden mercancías y servicios de cementerio, incluidos marcadores y bases de cementerios conmemorativos, contenedores exteriores de entierro, flores y colocación de flores, otras mercancías auxiliares, servicios junto a las tumbas, instalación de mercancías y entierros. También vendemos derechos de entierro de propiedad en cementerios y mercancías y servicios funerarios y de cementerio mediante los cuales un cliente acepta contractualmente los términos de ciertos productos y servicios que se entregarán y realizarán en el futuro.
A continuación, adjunto mapa de las ubicaciones en América del Norte.
Fuente form 10-k
Gráfico elaboración propia
Aproximadamente el 90% de los bienes raíces y edificios que se utilizan en las operaciones son propiedad de SCI. El resto, se encuentran bajo régimen de arrendamiento.
Del total de 35.500 acres de los 489 cementerios de SCI, más o menos el 66% se encuentra desarrollado. De estos, unos 2.000 acres aún están sin vender (datos de diciembre de 2023).
Insurance-Funded preneed contracts
Los contratos de previsión funeraria financiados por seguros son una forma de aseguramiento que garantiza que los gastos de tu funeral estén cubiertos. Existen varios métodos para financiar estos contratos:
Contratos de previsión funeraria. Estos contratos te permiten pagar por adelantado los productos y servicios funerarios. Puedes hacerlo directamente con el proveedor (como una funeraria o servicio de cremación) en un pago único o mediante un plan de pagos a plazos. También puedes asegurar el contrato con una póliza de seguro de previsión, que es un tipo específico de seguro de vida. Los contratos de previsión funeraria te permiten fijar el precio de los productos y servicios funerarios a los precios actuales.
Seguro de previsión. Este tipo de seguro, también conocido como seguro de sepelio (o seguro de los muertos que se llama en mi tierra), se establece directamente con una funeraria de tu elección. Pagas primas que financian el beneficio por fallecimiento, el cual cubre los gastos de tu funeral.
Esta pata del negocio se basa en que, cuando lo permite la ley estatal o provincial, SCI puede vender un seguro de vida o una póliza de anualidad de compañías de seguros de terceros, por las cuales ganan una comisión como agente general de ventas de la compañía de seguros.
Estas comisiones generales de agencia se basan en un porcentaje por contrato vendido y se reconocen como ingresos funerarios cuando se completa la transacción de compra de seguro entre el comprador previo a la necesidad y el proveedor de seguros externo. Todos los costes de venta incurridos de conformidad con la venta de contratos de prenecesidad financiados por seguros se contabilizan como gastos cuando se incurren.
Trust-Funded Preneed Contracts
Los contratos de previsión son acuerdos en los que se cobra por adelantado los productos o servicios funerarios. La gestión del capital cobrado pasa a SCI que, con ciertas restricciones legales, pasa el cash a cuentas de depósito en garantía (fideicomisos) hasta entregar a los clientes el servicio y/o bienes raíces adquiridos en el momento que se haya acordado previamente.
A nivel cliente supone una ventaja en costes (además de la previsión de unos gastos inevitables) ya que estás fijando un precio a pagar independiente de la inflación que puede sobrevenir, mientras que SCI está cobrando por adelantado por unos servicios que aún no va a prestar.
Trust Investments
Como comenté en el apartado anterior, los fondos recaudados de los clientes y requeridos por la ley estatal o provincial se depositan en fideicomisos. Parte del capital se usa para financiar los costes administrativos de la preventa y el resto del capital se convierte en float. No es tan interesante como un seguro de no vida (que puedes cobrar la prima y no tener que hacer frente a las coberturas) pero da margen de maniobra para rentabilizar el capital. De hecho, estas inversiones se espera que consigan mitigar los costes inflacionarios derivados de la prestación de los servicios funerarios en el futuro.
Aquí las mayores trabas a la hora de invertir el capital que se recibe por adelantado radican en la dispar legislación que tienen los estados en los que opera SCI. Hay estados que obligan a que las ganancias del capital se agreguen al fideicomiso, mientras que otros permiten las distribuciones de dichas ganancias.
Gestión de las inversiones
La propia gestión de las inversiones fiduciarias merece un apartado independiente. Pensemos que es un capital que se va a retirar sí o sí bien por desarrollo de las parcelas en los cementerios o bien por los servicios funerarios una vez llegue el momento. No tiene nada que ver con la gestión del float que pueden realizar las aseguradoras tradicionales de no vida. Por esto, la asignación de activos es muy importante y tiene que ir enfocada en los siguientes parámetros:
Prevervación del capital dentro de niveles aceptables de volatilidad y riesgo.
Lograr un crecimiento del capital a lo largo del tiempo suficiente para preservar y aumentar el poder adquisitivo de los activos.
Para dar más robustez al proceso de asignación de capital, se seleccionan varios fideicomisarios independientes (los gestores) en función de su ubicación geográfica y con regulación estatal y provincial similar.
Clases de activos
Los criterios de inversión en renta variable que se siguen son: inversión en crecimiento y en valor, empresas nacionales (EE.UU) y de capitalización grande, mediana y pequeña. El peso de la mayor posición en renta variable es del 1% del total de la cartera.
Las inversiones en renta fija están destinadas a la preservación del capital y reducir la volatilidad. Este capital está en mayor parte en fondos mutuos de clase de acciones institucionales o instrumentos gubernamentale y corporativos.
La última clase de activos son inversiones alternativas. El objetivo es proporcionar un elevado rendimiento con una volatilidad reducida. Algunos ejemplos son: sociedades limitadas invertidas en capital privado, bienes raíces, energía y recursos naturales, infraestructura, transporte y deuda privada.
El rendimiento obtenido en 2023 ha sido del 16,3% con una asignación del 58% en acciones, 28% en renta fija, 10% inversiones alternativas y el 4% restante en fondos del mercado monetario.
Perspectivas
No me quiero extender demasiado aquí, ya que la evolución de la tesis tiene que ver con la demografía y el capital allocation del management.
Demografía
Desde el punto de vista de la demografía existe un viento de cola bastante potente: el envejecimiento de los baby boomers. De hecho, se puede ver que la mediana de edad de EE.UU se encuentra muy cerca de los 40 años.
Link: Las nuevas estimaciones de población resaltan el aumento de la mediana de edad nacional
Aún no se ve un decrecimiento de la población como pasa en algunos país de Europa, pero sí que existe un aplanamiento de la tendencia en el crecimiento demográfico.
Fuente Wikipedia
Fuente Wikipedia
La pirámide demográfica de los EE.UU. es la que sigue:
Fuente Wikipedia
En resumen, la pirámide de población de Estados Unidos muestra una población envejecida y una base amplia de personas en edad de trabajar y si se tiene en cuenta la fortaleza que está demostrando su economía hace que siga siendo un país atractivo para los flujos migratorios por lo que será interesante ver la evolución de la población total.
Por tanto, las perspectivas para los próximos 20 años parecen bastante buenas para el sector. De hecho, buceando en los competidores he localizado una estimación de la edad de los habitantes de los EE.UU. donde se ven claramente las expectativas de envejecimiento del censo.
Fuente Carriage Services Investors Relations
Esto, sumado a la diversificación de las ubicaciones y la gran cantidad de activos en los estados más poblados (California y Texas) hace que pueda suponer un crecimiento sostenido de la demanda.
Capital allocation
Creo que el desarrollo de la estrategia de asignación de capital es mejor tratarla cuando hable de la dirección de la empresa, aunque sí que puede ser interesante adelantar alguna píldora en forma de pregunta retórica:
¿Es una buena decisión desinvertir en activos fuera de EE.UU si lleva al aumento de los márgenes?
Principales competidores
Mercado objetivo
Uno de los principales competidores de SCI es Carriage Services (en adelante CSV), nos muestra el tamaño del mercado objetivo medido en US dollars. Es impresionante ver que más del 80% del mercado está en manos de pequeñas compañías por lo que las dos vías de crecimiento siguen activas:
Vía desarrollo de las propiedades existentes. Anteriormente comentamos que SCI tiene unos 2.000 acres pendientes de desarrollo.
Vía M&A de competidores independientes y estableciendo sinergias en costes (como ha hecho ya en innumerables ocasiones).
Fuente Carriage Services Investors Relations
El TAM es amplio y, aunque SCI es una compañía madura, siguen apareciendo oportunidades de crecimiento interesantes a largo plazo.
Carriage Service (NYSE:$CSV)
CSV es un proveedor de servicios funerarios en EE.UU. Como SCI, opera tanatorios, cementerios y lugares combinados.
Fuente Carriage Services Investors Relations
CSV tiene su sede en Texas pero, a diferencia de SCI, opera con un nivel mayor de apalancamiento. Sin entrar mucho en detalles, en julio de 2023 cerré la posición que tenía abierta en esta compañía por los siguientes motivos:
Mel Payne (fundador) siempre recuerda que es fiel seguidor de Buffet (yellow flag). Dicen más los hechos que las palabras.
Incentivos al management basados en EBITDA adjusted.
LTV > 50%. Se aumentó mucho la deuda para recompra masiva de acciones en máximos históricos.
El FCF apalancado era negativo y sin perspectivas de mejora.
Acababan de hacer varias adquisiciones apalancadas con semejante estrés en el balance. Además el goodwill alcanzaba ya un peso importante en los activos.
Y, el colmo, anunciaron que había una posible oferta de adquisición de la compañía.
A día de hoy creo que no me equivoqué al vender la posición.
“La primera regla en la inversión es no perder dinero. La segunda regla, es no olvidar la primera regla.”
Park Lawn Corp (TSE:$PLC.TO)
Park Lawn Corporation (en adelante PLC) es la única compañía listada canadiense de servicios funerarios. Los activos de PLC se encuentran tanto en Canadá como EE.UU.
Fuente Park Lawn Corp Investor Relations
Al igual que SCI y CSV, PLC también es un importante actor en la consolidación del sector vía M&A mientras mantiene la deuda controlada (LTV sobre el 20%).
Fuente Park Lawn Corp Investor Relations
Compañía interesante. Es de ésas que hay que apuntarse en la lista para una investigación más profunda.
Desempeño
Adjunto el desarrollo de las cotizaciones de las tres empresas. Según parece, al mercado le gusta más SCI. En los siguientes post averiguramos si esto tiene sentido o no.
Fuente Google Finance
Así termina otro post de Roche Capital. Espero que sea haya sido de vuestro agrado.
Pedro